Renditejagd bei Unternehmensanleihen - besser etwas Risiko rausnehmen


09.10.19 11:30
ROBECO

Rotterdam (www.anleihencheck.de) - Nach dem Bärenmarkt im letzten Jahr haben sich Unternehmensanleihen in den letzten sechs Monaten vergleichsweise stabil gezeigt, so die Experten von ROBECO.

Angesichts des nachlassenden Wirtschaftswachstums sei das ein bemerkenswertes Ergebnis. Seit Ende des letzten Quartals habe es bei Staatsanleihen deutlich größere Kursschwankungen als im Credit-Segment gegeben.

Es verheiße nichts Gutes, dass es in weiteren Segmenten der US-Zinskurve zu einem inversen Renditeverlauf gekommen sei. Hätten hier in der Vergangenheit die kurzfristigen Renditen über den langfristigen gelegen, sei in fünf von sechs Fällen innerhalb von zwei Jahren eine Rezession gefolgt. Im Jahr 1998 - im sechsten Fall – sei es "lediglich" zu einer Krise in den Emerging Markets gekommen. Erfahrungsgemäß könnten die Credit-Spreads nach einer Inversion der Zinskurve noch bis zu sechs Quartale lang stabil bleiben. Doch am Ende hätten sie sich immer erheblich ausgeweitet.

Im aktuellen Zyklus könnte die Abfolge anders sein und sich die Entwicklung schneller vollziehen. So habe es in der Vergangenheit im Schnitt 21 Monate von der Inversion der Renditekurve bis zur Leitzinssenkung durch die US-Notenbank FED gedauert. Diesmal jedoch hätten die Notenbanker die Zinsen bereits vor der Inversion der Renditekurve gesenkt. Positiv sei, dass sich das Geldangebot erhöhe und das Emissionsvolumen bei Unternehmensanleihen neue Rekordstände erreiche.

Global gesehen würden jedoch fundamentale Entwicklungen für zunehmende Vorsicht sprechen: Sei früher die US-Wirtschaft die Lokomotive der Weltkonjunktur gewesen, scheine dies seit 2015 anders zu sein. China bestimme das Tempo des globalen Wirtschaftswachstums - diesmal nach unten. Der Verlauf der Renditekurve und eine mögliche weitere Eskalation der globalen Handelskonflikte würden eine Rezession wahrscheinlicher machen.

Weltweit würden sich die Credit-Spreads auf niedrigem Niveau befinden. Im Investment Grade-Segment würden die Spreads die Bereitschaft der Anleger zur Zahlung eines Aufschlags widerspiegeln, da die Renditen von Staatsanleihen und Liquidität negativ und rückläufig seien. Unterdessen würden im Hochzinsbereich die Bewertungsmodelle an ihre Grenzen geraten.

Im Euroraum würden Anleihen, die für das Ankaufprogramm der Europäischen Zentralbank (EZB) infrage kommen würden, bereits mit einer Prämie gehandelt. Die Entscheidung der EZB zu einer neuen Lockerung ihrer Geldpolitik sei bereits im Zuge der schubartigen Kursrally im Sommer vorweggenommen worden. Dennoch dürften Investment Grade-Unternehmensanleihen aus dem Euroraum vor der globalen Konjunkturschwäche etwas geschützt sein - wie früher unter dem Schutzschirm der EZB. Von daher seien die Anlagechancen in der Realität günstiger, als es die Schlagzeilen in den Nachrichten vermuten lassen würden. Im Investment Grade-Segment im Euroraum sei eine Einengung der Spreads zu beobachten. Papiere mit höherem Aufschlag würden sich dabei aufgrund der Jagd der Anleger nach Rendite überdurchschnittlich entwickeln.

Im Hochzinsbereich komme es dagegen zu einer Ausweitung der Spreads. Anleihen mit CCC-Rating hätten sich unterdurchschnittlich entwickelt, da die entsprechenden Unternehmen unter dem langsameren Wirtschaftswachstum leiden würden.

Investment Grade-Papiere aus den USA würden mittlerweile auf einem attraktiveren Niveau gehandelt als Titel aus dem Euroraum. Das ergebe sich aus dem Vergleich der Spreads von Anleihen mit gleichem Rating und gleicher Restlaufzeit (bereinigt um den Cross Currency Basis-Swap).

Ähnlich wie bei europäischen Hochzinsanleihen habe sich in den USA die Jagd nach Rendite nicht auf das untere Bonitätsspektrum ausgeweitet. So hätten Papiere niedriger Qualität nicht von der Kursrally profitiert, bei der sich Anleihen mit BB-Rating weit überdurchschnittlich entwickelt hätten.

Die Ankündigung der EZB zur Auflage eines neuen Programms ihrer Geldpolitik der quantitativen Lockerung unterscheide sich von der früheren. Zum einen könnten Beobachter der Ansicht sein, dass die EZB technisch gesehen ihre Geldpolitik kaum lockere. Die Rate der Nettoneuankäufe von Anleihen sei niedriger als das langfristige Trendwachstum des nominalen Bruttoinlandprodukts (BIP). Das bedeute, dass sich die Aktiva der Notenbank als Prozentanteil am BIP nicht wesentlich erhöhen würden.

Dessen ungeachtet würden die Ankäufe der EZB im Rahmen der Neuauflage des "Quantitative Easings" eine Stütze für den Markt darstellen. Damit könnten jedoch nicht alle zyklischen Risiken am Markt für Unternehmensanleihen ausgeschaltet werden, schon gar nicht die Auswirkungen anhaltend höherer Einfuhrzölle auf die Unternehmensgewinne. Die Experten würden es bevorzugen, die Gelegenheit zu nutzen und auf dem durch die EZB-Ankäufe gestiegenem Bewertungsniveau ihr Risiko zu reduzieren.

Zum anderen sei es im Unterschied zu 2016 weniger wahrscheinlich, dass US-Unternehmensanleihen von Kapitalzuflüssen aus Europa profitieren würden. Denn die US-Renditekurven würden flacher verlaufen und die Kosten der Wechselkursabsicherung seien wesentlich höher, trotz der bereits erfolgten sowie erwarteten weiteren Leitzinssenkungen durch die FED.

Die Experten würden bei ihrer Einschätzung bleiben: Der Markt befinde sich in der Spätphase des Zyklus. Zwar seien die Experten im Spätsommer angesichts der Lockerung der Geldpolitik kurzfristig etwas positiver gestimmt gewesen, doch jede weitere Aufwärtsentwicklung könnte eine Gelegenheit zur Verringerung des Risikos darstellen. (09.10.2019/alc/a/a)