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FED: Vorbeugen ist besser als heilen
27.01.22 14:00
NN Investment Partners
Den Haag (www.anleihencheck.de) - Die FED hat im Laufe der letzten Monate ihren im Juni 2021 begonnenen Kurswechsel erheblich beschleunigt, so William Verhagen, Senior Economist bei NN Investment Partners.
Ausschlaggebend dafür sei hauptsächlich das Risikomanagement infolge eines Inflationsanstiegs, der stärker sei und länger anhalte als von der FED ursprünglich erwartet. Darüber hinaus habe sich auch der Arbeitsmarkt schneller als erwartet entspannt und man gehe davon aus, dass er sich nahe an der Höchstbeschäftigung befinde. Die FED möchte verhindern, dass diese Situation dazu führe, dass die Inflationserwartungen nach oben ausbrechen würden. Wahrscheinlich sei die FED der Ansicht, dass "vorbeugen besser ist als heilen": Indem sie jetzt handele, verringere die FED das Risiko, dass sie zu einem späteren Zeitpunkt viel stärker und schneller an der Zinsschraube drehen müsse. Da letzteres ein hohes Rezessionsrisiko berge, dürfte diese Art des Risikomanagements dazu beitragen, die erwartete Dauer der Expansion zu verlängern.
Die getroffenen Entscheidungen hätten mehr oder weniger den Markterwartungen entsprochen. Die FED werde das Tapering im März beenden und habe deutlich signalisiert, dass sie sehr wahrscheinlich im selben Monat eine erste Zinserhöhung vornehmen werde. Darüber hinaus habe die FED bestätigt, dass sie nach der ersten Zinserhöhung mit der Bilanzverkürzung (Quantitative Tightening = QT) beginnen werde und dass dies wahrscheinlich schneller vonstattengehen werde als 2017. Powell habe klargestellt, dass es noch mehrerer Sitzungen bedürfe, um alle Details zu klären, weshalb mit dem Beginn des QT nicht vor dem Sommer zu rechnen sei. Die hawkishe Überraschung habe es auf der Pressekonferenz gegeben, auf der Powell seinen wahrscheinlichen Kurs zur Straffung der Geldpolitik nicht mehr als "allmählich" bezeichnet habe, sondern stattdessen gesagt habe, dass die FED die akkommodierende Geldpolitik "stetig" abbauen werde. "Allmählich" werde auf dem Markt weithin so interpretiert, dass die FED einmal pro Quartal die Geldpolitik anheben werde, und unterscheide sich damit von dem "maßvollen" Tempo, das während des Zyklus 2004-2006 zu beobachten gewesen sei, als die FED bei jeder Sitzung die Geldpolitik gestrafft habe. "Stetig" liege wahrscheinlich irgendwo zwischen "allmählich" und "maßvoll", auch wenn nicht klar sei, wo genau wir es auf diesem Kontinuum einordnen sollten.
Powell habe den Begriff "stetig" erläutert, indem er darauf hinwies, dass sich die Wirtschaft in einer ganz anderen Situation befinde als zu Beginn des letzten Zinserhöhungszyklus im Jahr 2015. Während die Inflation damals noch unter dem Zielwert gelegen habe, liege sie jetzt deutlich über dem Zielwert. Gleichzeitig sei die Wachstumsdynamik stärker und die Lage auf dem Arbeitsmarkt angespannter. Außerdem schien Powell zu vermitteln, dass das flexible durchschnittliche Inflationsziel (Flexible Average Inflation Target = FAIT) der FED bedeute, dass sich der geldpolitische Kurs weiter in Richtung Neutralität bewegen könne, als dies bei der alten Strategie der Fall gewesen sei. Schließlich sei einer der Eckpfeiler der FAIT-Strategie gewesen, dass die FED die Zinssätze so lange bei Null halte, bis ihre Inflations- und Beschäftigungsziele erreicht seien. Im Vergleich dazu habe die FED bei der alten Strategie bereits vor Erreichen dieser Ziele mit Zinserhöhungen begonnen.
Was sei mit der Forward Guidance?
All dies bedeute nicht, dass die FED in naher Zukunft tatsächlich bei jeder Sitzung eine Straffung vornehmen werde. Powell habe auch gesagt, dass die Politik "beweglich" sein müsse, d. h. sehr abhängig von der Datenlage. In diesem Zusammenhang habe er sogar gesagt, dass diese Datenabhängigkeit zweiseitig sei, d. h. die FED könnte sich sowohl hawkisher als auch dovisher verhalten als sie es derzeit vorsehe. Dies habe zur Folge, dass die FED zum ersten Mal seit vielen Jahren keine explizite Forward Guidance für die Zinspolitik gebe. Natürlich sei eine solche Forward Guidance ein wichtiges geldpolitisches Instrument gewesen, als man davon ausgegangen sei, dass der Leitzins für einige Zeit an der unteren Nullgrenze verharren würde. Das Fehlen solcher Vorgaben sei Ausdruck des außerordentlich unsicheren Umfelds, in dem sich die FED und die Märkte derzeit bewegen würden. Wenn die Inflation bis in die zweite Jahreshälfte hinein ansteige und sich das Lohnwachstum weiter beschleunige, könnte die FED durchaus dazu übergehen, den Leitzins einmal pro Sitzung zu erhöhen. Selbst eine Erhöhung um 50 Basispunkte sei dann nicht ausgeschlossen.
Sollte hingegen die Inflationsdynamik in der zweiten Jahreshälfte nachlassen und die Anzeichen für eine Lohnpreisspirale ausbleiben, könnte die FED durchaus zu einer gemäßigteren Haltung übergehen. Verhagen sei sich zwar der großen Unsicherheit bewusst, schließe dieses Szenario aber keineswegs aus. Seiner Ansicht nach sei der Inflationsschub nicht so sehr auf einen allgemeinen Nachfrageüberschuss zurückzuführen, sondern vielmehr auf die Art der Nachfrage: Der Verbrauch von Gebrauchsgütern liege deutlich über dem Trend, während der Verbrauch von Dienstleistungen noch etwas darunter liege. Wenn sich die Zusammensetzung der Nachfrage normalisiere, könnte die Inflation bei den Warenpreisen rasch zurückgehen, insbesondere wenn dies mit einer weiteren Lockerung der Lieferengpässe zusammenfalle. Da das Reallohnwachstum in den letzten zwei Jahren hinter dem Produktivitätsfortschritt zurückgeblieben sei, sehe Verhagen auch noch keine Anzeichen für die Entwicklung einer Lohnpreisspirale.
Im Laufe des Monats seien die Märkte angesichts des beschleunigten Kurswechsels der FED ziemlich nervös geworden. Dies werfe die Frage auf, ab wann eine weitere Verschärfung der Finanzierungsbedingungen ein weiterer Grund für die FED sein könnte, einen gemäßigteren Kurs einzuschlagen. Powell habe deutlich gemacht, dass die allgemeinen finanziellen Bedingungen noch weit davon entfernt seien, dass dies in Frage käme. Nur eine umfassende und anhaltende Verschärfung der Finanzierungsbedingungen, die die Wachstumsaussichten gefährde, wäre für die FED ein Grund, ihren Kurs zu ändern. In diesem Zusammenhang stelle Verhagen fest, dass die Stärke des berüchtigten FED-Put im aktuellen Umfeld wahrscheinlich viel geringer sei als während der Expansion von 2010-20. Damals sei eine niedrige Inflation als Problem angesehen worden, was der FED einen beträchtlichen Spielraum gegeben habe, um auf aufkommende Abwärtsrisiken mit einem präventiven gemäßigten Kurswechsel zu reagieren. Diesmal konzentriere sich die FED darauf, die Inflationserwartungen vor einem Ausbruch nach oben zu schützen. Somit sei der Spielraum für einen solchen Wechsel sehr viel geringer. (27.01.2022/alc/a/a)
Ausschlaggebend dafür sei hauptsächlich das Risikomanagement infolge eines Inflationsanstiegs, der stärker sei und länger anhalte als von der FED ursprünglich erwartet. Darüber hinaus habe sich auch der Arbeitsmarkt schneller als erwartet entspannt und man gehe davon aus, dass er sich nahe an der Höchstbeschäftigung befinde. Die FED möchte verhindern, dass diese Situation dazu führe, dass die Inflationserwartungen nach oben ausbrechen würden. Wahrscheinlich sei die FED der Ansicht, dass "vorbeugen besser ist als heilen": Indem sie jetzt handele, verringere die FED das Risiko, dass sie zu einem späteren Zeitpunkt viel stärker und schneller an der Zinsschraube drehen müsse. Da letzteres ein hohes Rezessionsrisiko berge, dürfte diese Art des Risikomanagements dazu beitragen, die erwartete Dauer der Expansion zu verlängern.
Was sei mit der Forward Guidance?
All dies bedeute nicht, dass die FED in naher Zukunft tatsächlich bei jeder Sitzung eine Straffung vornehmen werde. Powell habe auch gesagt, dass die Politik "beweglich" sein müsse, d. h. sehr abhängig von der Datenlage. In diesem Zusammenhang habe er sogar gesagt, dass diese Datenabhängigkeit zweiseitig sei, d. h. die FED könnte sich sowohl hawkisher als auch dovisher verhalten als sie es derzeit vorsehe. Dies habe zur Folge, dass die FED zum ersten Mal seit vielen Jahren keine explizite Forward Guidance für die Zinspolitik gebe. Natürlich sei eine solche Forward Guidance ein wichtiges geldpolitisches Instrument gewesen, als man davon ausgegangen sei, dass der Leitzins für einige Zeit an der unteren Nullgrenze verharren würde. Das Fehlen solcher Vorgaben sei Ausdruck des außerordentlich unsicheren Umfelds, in dem sich die FED und die Märkte derzeit bewegen würden. Wenn die Inflation bis in die zweite Jahreshälfte hinein ansteige und sich das Lohnwachstum weiter beschleunige, könnte die FED durchaus dazu übergehen, den Leitzins einmal pro Sitzung zu erhöhen. Selbst eine Erhöhung um 50 Basispunkte sei dann nicht ausgeschlossen.
Sollte hingegen die Inflationsdynamik in der zweiten Jahreshälfte nachlassen und die Anzeichen für eine Lohnpreisspirale ausbleiben, könnte die FED durchaus zu einer gemäßigteren Haltung übergehen. Verhagen sei sich zwar der großen Unsicherheit bewusst, schließe dieses Szenario aber keineswegs aus. Seiner Ansicht nach sei der Inflationsschub nicht so sehr auf einen allgemeinen Nachfrageüberschuss zurückzuführen, sondern vielmehr auf die Art der Nachfrage: Der Verbrauch von Gebrauchsgütern liege deutlich über dem Trend, während der Verbrauch von Dienstleistungen noch etwas darunter liege. Wenn sich die Zusammensetzung der Nachfrage normalisiere, könnte die Inflation bei den Warenpreisen rasch zurückgehen, insbesondere wenn dies mit einer weiteren Lockerung der Lieferengpässe zusammenfalle. Da das Reallohnwachstum in den letzten zwei Jahren hinter dem Produktivitätsfortschritt zurückgeblieben sei, sehe Verhagen auch noch keine Anzeichen für die Entwicklung einer Lohnpreisspirale.
Im Laufe des Monats seien die Märkte angesichts des beschleunigten Kurswechsels der FED ziemlich nervös geworden. Dies werfe die Frage auf, ab wann eine weitere Verschärfung der Finanzierungsbedingungen ein weiterer Grund für die FED sein könnte, einen gemäßigteren Kurs einzuschlagen. Powell habe deutlich gemacht, dass die allgemeinen finanziellen Bedingungen noch weit davon entfernt seien, dass dies in Frage käme. Nur eine umfassende und anhaltende Verschärfung der Finanzierungsbedingungen, die die Wachstumsaussichten gefährde, wäre für die FED ein Grund, ihren Kurs zu ändern. In diesem Zusammenhang stelle Verhagen fest, dass die Stärke des berüchtigten FED-Put im aktuellen Umfeld wahrscheinlich viel geringer sei als während der Expansion von 2010-20. Damals sei eine niedrige Inflation als Problem angesehen worden, was der FED einen beträchtlichen Spielraum gegeben habe, um auf aufkommende Abwärtsrisiken mit einem präventiven gemäßigten Kurswechsel zu reagieren. Diesmal konzentriere sich die FED darauf, die Inflationserwartungen vor einem Ausbruch nach oben zu schützen. Somit sei der Spielraum für einen solchen Wechsel sehr viel geringer. (27.01.2022/alc/a/a)